چطور معاملات اهرمی میتواند ریسک و سود شرکتها را بزرگ کند؟
پاشنه آشیل رمزارزی کسبوکارها
این کار باعث میشود سود و ضرر آنها بزرگتر شود. وقتی قیمت یک ارز دیجیتال کمی پایین میرود، اهرم میتواند حسابها را لیکویید کند و ضرر قابلتوجهی ایجاد کند. معاملهگران برای ایجاد اهرم از قراردادهای آتی، پرپچوالها و حتی استفاده دوباره از همان ارز دیجیتال بهعنوان وثیقه استفاده میکنند. برای کسبوکارها، این موضوع اهمیت زیادی دارد. شرکتهایی که به هر نحوی با داراییهای دیجیتال سروکار دارند، میتوانند از اهرم برای افزایش بازده سرمایه استفاده کنند، اما همزمان در معرض ریسک بزرگتر هم قرار میگیرند.
اگر کنترل ریسک ضعیف باشد یا شفافیت کافی وجود نداشته باشد، ضررهای غیرمنتظره میتوانند تاثیر مستقیم بر نقدینگی و عملکرد مالی کسبوکارها بگذارند. به همین دلیل، مدیریت دقیق اهرم، نظارت بر جریان وثیقهها و ابزارهای شفافیتساز برای شرکتها حیاتی است تا از زیانهای شدید جلوگیری کنند و رشد پایدار داشته باشند.
بازار جهانی کریپتو در ماههای اخیر یک بار دیگر طعم سقوط سریع و گسترده را چشید و این اتفاق باعث شد تحلیلگران در سراسر جهان درباره ریشههای این بحران بحثهای تازهای مطرح کنند. اگرچه نوسان در این بازار همیشه بخشی از ماهیت آن بوده است، اما شدت افت اخیر و هماهنگی ناگهانی میان لیکوییدیشنها باعث شد تمرکز تازهای بر نقش اهرم معاملاتی به وجود آید.
تحلیلگران هنگامی که دادههای پیش از سقوط را بررسی کردند، متوجه شدند حجم معاملات باز در مشتقات کریپتو به ۱۱۵میلیارد دلار رسیده بود و این عدد یک رکورد بیسابقه محسوب میشد. این حجم بالا از اهرم بهمعنای آن بود که بخش قابلتوجهی از بازار در برابر شوکهای کوچک بسیار آسیبپذیر شده است. تنها در عرض یک روز بیش از ۲۰میلیارد دلار از پوزیشنها لیکویید شد و این اتفاق نهتنها نشان داد معاملهگران اشتباه کردهاند، بلکه ضعف زیرساختهای فنی بازار نیز نقش تعیینکنندهای در تشدید بحران داشته است.
این واقعیت که بازار کریپتو بهطور ۲۴ ساعته فعال است، باعث میشود مدیریت ریسک آن بهمراتب دشوارتر از بازارهای سنتی باشد. در بازارهایی مانند سهام یا اوراق بهادار، ساعات مشخصی برای معامله وجود دارد و زیرساختها بر اساس همین محدودیت زمانی طراحی شدهاند، اما کریپتو چنین مرزی نمیشناسد و این امر کنترل ریسک، شفافیت جریان وثیقهها و نظارت بر اهرم را پیچیدهتر میکند. در این میان، بسیاری از فعالان بازار معتقدند مشکل اصلی تنها وجود اهرم نیست، بلکه مدیریت ناکافی آن است؛ موضوعی که تقریبا در تمام بحرانهای کریپتویی دورههای اخیر نقش پررنگی داشته است.
واقعیت ناپیدای اهرم در معاملات
وامدهی وثیقهدار و بدون وثیقه از نخستین سالهای شکلگیری کریپتو وجود داشت و بسیاری از فعالان در سالهای ابتدایی به دلیل محدودیت در کاربردهای این داراییها مجبور بودند از آنها برای وامگیری یا تامین مالی استفاده کنند. با گسترش اکوسیستم کریپتو، شکلهای پیچیدهتر اهرم نیز ظهور پیدا کرد. در سالهای اخیر، انواع متنوعی از ابزارهای اهرمی مانند معاملات مارجین، قراردادهای آتی، آپشنها، معاملات پرپچوال، اهرم مصنوعی و...وارد ساختار بازار شدهاند و همین تنوع باعث شده است بخش زیادی از ریسک موجود در این بازار در لایههای پنهان و غیرشفاف جریان داشته باشد.
یکی از ویژگیهای منحصربهفرد کریپتو این است که اهرم میتواند در دل قراردادهای هوشمند ایجاد شود و حتی بدون مشارکت مستقیم کاربر فعال شود. ساختارهای خودکار دیفای بهگونهای عمل میکنند که اگر پارامترهای خاصی مانند نسبت وثیقه یا قیمت دارایی تغییر کند، اهرم افزایش مییابد و قرارداد بدون دخالت انسانی موقعیتهای جدیدی ایجاد میکند. این موضوع باعث میشود بسیاری از معاملهگران ندانند دقیقا چه مقدار اهرم در معرض خطر دارند و همین ناآگاهی هنگامی که قیمتها دچار نوسان شدید میشود، بحران را تشدید میکند. در مقابل این ساختارهای پنهان، بخشی از اهرم نیز در ترازنامه شرکتهای تجاری کریپتویی دیده میشود، اما سهم اصلی در بخشهای خارج از ترازنامه جریان دارد.
هنگامی که داراییها وارد استخرهای نقدینگی، پلتفرمهای وامدهی، پروتکلهای رپینگ یا پلهای میانزنجیرهای میشوند، شفافیت آنها به سرعت کاهش پیدا میکند. بلاکچین ذاتا شفاف است اما این شفافیت بیشتر در لایه نخست آن دیده میشود و پس از اولین جابهجایی، درک زنجیره استفاده مجدد آن دارایی تقریبا غیر ممکن میشود. همین موضوع باعث میشود بسیاری از فعالان بازار نمیدانند داراییهایی که در اختیار دارند، در چه جای دیگری چندبار استفاده شده است و این ناآگاهی زمینهساز بحرانهای بزرگ میشود.
در دنیای کریپتو برخی از داراییها بارها و بارها به عنوان وثیقه استفاده میشوند و این رفتار باعث میشود یک توکن نوسانی چند برابر ارزش حقیقیاش در سیستم نقشآفرینی کند. هنگامی که قیمت دارایی پایه کاهش مییابد، این دارایی که چند بار نقش وثیقه ایفا کرده است، همزمان در چند تجربه اعتباری سقوط میکند. در چنین شرایطی یک کاهش قیمت ساده میتواند به سرعت به زنجیرهای از لیکوییدیشنها تبدیل شود و همین مساله یکی از تفاوتهای مهم بازار کریپتو با بازارهای سنتی محسوب میشود.
وقتی زیرساخت عقب میماند
برای درک بهتر نحوه شکلگیری بحران میتوان سناریوی عملی معروفی را بررسی کرد. فرض کنید معاملهگری یک بیتکوین را وارد یک صرافی متمرکز میکند و کراس مارجینینگ(همه موجودی حساب شما بهعنوان وثیقه برای تمام پوزیشنها بهکار گرفته شود) را فعال میکند تا تمام معاملاتش به همان یک دارایی وابسته باشد. او با تکیه بر این دارایی یک پوزیشن پرپچوال با اهرم چهار باز میکند، یک پوزیشن شورت برای پوشش ریسک اضافه میکند و در نهایت بخشی از بیتکوینش را نیز به صرافی قرض میدهد تا از سود وامدهی بهرهمند شود.
همین اقدامات باعث میشود سطح اهرم او به شکل غیرمستقیم به حدود ۵.۵ برابر برسد. اما این پایان ماجرا نیست. صرافی نیز بیتکوین قرض گرفتهشده را وارد فعالیتهای دیگر میکند؛ از تزریق به استخرهای نقدینگی گرفته تا ارائه به بازار سازانی که خودشان با اهرم کار میکنند. در همین مرحله اگر یک خبر کلان نامطلوب منتشر شود و قیمت بیتکوین و اتریوم به ترتیب ۱۳ و ۱۷ درصد کاهش یابد، معاملهگر عملا در معرض یک بحران تمامعیار قرار میگیرد.
ارزش وثیقه او کاهش مییابد، پوزیشن لانگ ضرر میدهد و پوزیشن شورت نمیتواند زیان را جبران کند. هنگامی که ارزش حساب او به زیر حداقل مارجین میرسد، موتور ریسک صرافی وارد عمل میشود و پوزیشنها را بهطور خودکار میبندد. داراییای که او به صرافی قرض داده است نیز بهدلیل استفاده مجدد، دیگر بهطور کامل موجود نیست و همین غیبت دارایی باعث میشود صرافی در مدیریت نقدینگی خود گیر بیفتد.
به همین ترتیب اگر این اتفاق بهجای یک معاملهگر برای هزاران نفر در چندین صرافی رخ دهد، بازار وارد مرحلهای از فروپاشی ساختاری میشود که ظرف چند ساعت میتواندمیلیاردها دلار از ارزش بازار را نابود کند. نقطه ضعف این سیستم آن است که بسیاری از صرافیها و پروتکلها از سیستمهای حسابداری لحظهای استفاده نمیکنند و همچنان گزارشگیری آنها به صورت دستهای انجام میشود. در نتیجه زمانی که بازار دچار شوک میشود، ابزارهای مدیریت ریسک نمیتوانند همزمان با سرعت سقوط اقدام کنند.
این ضعفها در کنار نیاز انسانها به استراحت، نبود نظارت یکپارچه، فقدان استانداردهای مشترک و استفاده از وثیقههای کاملا نوسانی، باعث میشود مدیریت اهرم در این بازار پیچیدهتر و چالشبرانگیزتر از هر بازار مالی دیگری باشد. بسیاری از داراییها که به عنوان وثیقه استفاده میشوند نهتنها نوسان دارند بلکه در مواقع سقوط بازار خودشان به جرقههای تشدیدکننده بحران تبدیل میشوند. بهعبارت دیگر، دارایی وثیقه بهجای کاهش ریسک، نقش موتور محرک لیکوییدیشن را ایفا میکند و این ویژگی ساختاری بازار کریپتو را شکنندهتر میکند.
راهی به سوی کنترل اهرم
با وجود تمام چالشها، برخی نشانهها حاکی از آن است که بازار کریپتو در مسیر بهبود قرار دارد. بازیگران بزرگ بازار در تلاشاند ابزارهای شفافیتساز بیشتری معرفی کنند. برخی پلتفرمها در حال آزمایش سازوکاری به نام «اثبات بدهیها» در کنار اثبات ذخایر هستند تا کاربران بتوانند تصویر کاملی از وضعیت مالی صرافیها ببینند. استارتآپهای جدید نیز داشبوردهای ریسک طراحی میکنند که امکان ارزیابی لحظهای وثیقهها و میزان اهرم را فراهم میکند.
این ابزارها در آینده نزدیک میتوانند به فعالان بازار کمک کنند پیش از وقوع بحران، موقعیتهای پرریسک را شناسایی و مدیریت کنند. از سوی دیگر، برخی از شرکتهای بزرگ و قدیمیتر بازار رویکردهای سنتیتری را برای مدیریت ریسک به کار گرفتهاند. این شرکتها از مدلهای وزندهی ریسک، چارچوبهای انطباق و سیستمهای کنترل داخلی استفاده میکنند تا بتوانند با نوسانات شدید بازار کنار بیایند.
با این حال، ماهیت ۲۴ ساعته کریپتو همچنان مانعی جدی برای اجرای کامل مدلهای سنتی محسوب میشود. نهادهای قانونگذار نیز در تلاشاند نقش فعالتری ایفا کنند. نهادهایی مانند CFTC در آمریکا اقدام به درخواست نظر عمومی درباره نحوه نظارت بر معاملات پرپچوال کردهاند و این اقدام میتواند به ایجاد یک چارچوب نظارتی روشنتر و هماهنگتر کمک کند. اگر این روند ادامه پیدا کند، احتمال دارد بازار کریپتو در سالهای آینده مشابه بازارهای سنتی استانداردهای مشخصی برای اندازهگیری ریسک، تعریف اهرم، مدیریت وثیقه و محدودیتهای اعتباری داشته باشد.
در نهایت مسیر آینده بازار کریپتو از دو جهت قابل ترسیم است. یک مسیر به سمت پذیرفتن ساختارهای محافظهکارانهتر و نزدیکتر به بازارهای سنتی حرکت میکند و مسیر دیگر همچنان بر قابلیت برنامهپذیری و نوآوری در قراردادهای هوشمند متمرکز میماند. این دو مسیر الزاما در تضاد نیستند و میتوانند همزمان وجود داشته باشند. اگر این دو مسیر در کنار هم رشد کنند، بازار کریپتو میتواند به ساختاری برسد که هم از نوآوری برخوردار است و هم از پایداری لازم برای جلوگیری از بحرانهای ناگهانی بهره میبرد.
