با وجود بازدهی هفتگی مثبت ۹درصدی، شکاف قیمت و ارزش ذاتی صندوق‌های اهرمی به ۱۰درصد رسید
فرصت طلایی در آینه حباب منفی
حباب منفی زمانی به‌وجود می‌آید که قیمت بازار واحدهای صندوق، کم‌تر از ارزش خالص دارایی‌ها (NAV) آن باشد. وجود چنین فاصله‌ای به‌طور معمول به معنای کاهش تقاضا، افزایش فشار فروش یا تغییر رفتار ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران است. در هفته اخیر، میانگین حباب ماهانه این صندوق‌ها بیش از ۶درصد بوده‌است و این فاصله در برخی صندوق‌ها به مرز ۹ تا ۱۰درصد نیز رسیده است؛ سطحی که می‌توان آن را قابل‌ملاحظه و حتی هشداردهنده دانست.
بازدهی مثبت، بی‌تفاوتی بازار
یکی از مهم‌ترین نکاتی که در داده‌های اخیر دیده می‌شود، این است که صندوق‌های اهرمی توانسته‌اند بازده هفتگی مثبت و نسبتا بالا ثبت کنند و میانگین بازدهی هفتگی این صندوق‌ها از ۹درصد عبور کرده‌است، با این حال بازار به این بازدهی واکنشی از جنس افزایش قیمت نشان نداده است. در شرایط معمول، بازدهی مثبت باعث نزدیک‌تر‌شدن قیمت به NAV یا حتی عبور از آن می‌شود. اینکه در هفته اخیر چنین چیزی رخ نداده، علامتی روشن از تغییر ذائقه ریسک و غلبه تقاضای احتیاطی در بازار است.
به بیان دیگر، سرمایه‌گذاران نه‌تنها به بازدهی کوتاه‌مدت توجه نکرده‌اند، بلکه به‌نظر می‌رسد رفتار آنها بیشتر به سمت حفظ نقدشوندگی و کاهش مواجهه با دارایی‌های پرریسک رفته است. این موضوع، به‌خصوص در صندوق‌های اهرمی که ذاتا از نوسانات شاخص بزرگ‌نمایی‌شده بهره یا ضرر می‌برند، اثر شدیدی می‌گذارد و باعث می‌شود حتی عملکرد مثبت هم باعث ترمیم حباب نشود.
عقب‌نشینی فعالان بازار
یکی دیگر از متغیرهای کلیدی که به تحلیل وضعیت صندوق‌های اهرمی کمک می‌کند، حجم معاملات است. داده‌ها نشان می‌دهد که حجم معاملات در بسیاری از صندوق‌های اهرمی نسبت به دوره‌های پررونق یا حتی دوره‌های معمولی بازار کاهش قابل‌توجهی داشته‌است. کاهش حجم معاملات معمولا نشانه‌ای از ضعف قدرت خرید و افزایش عدم‌قطعیت در میان سرمایه‌گذاران است. در بازارهای مالی، کاهش حجم معاملات و شکل‌گیری حباب منفی، معمولا هم‌راستا با یکدیگر عمل می‌کنند. کاهش تقاضا سبب می‌شود قیمت‌ها در بازار ثانویه نتوانند خود را به NAV برسانند و نتیجه آن افزایش فاصله قیمتی خواهد بود. از طرف دیگر، سرمایه‌گذارانی که در این شرایط قصد فروش دارند، با کمبود خریدار مواجه می‌شوند و ناگزیر قیمت‌های پایین‌تر را می‌پذیرند. این وضعیت در مجموع یک چرخه معیوب ایجاد می‌کند که به تداوم حباب منفی منجر می‌شود.
تغییر رفتار بازار
دلیل مهم دیگری که می‌توان برای توضیح گسترش حباب منفی در صندوق‌های اهرمی ذکر کرد، ریسک‌های سیستماتیک موجود در اقتصاد و بازار سرمایه است. در هفته‌های اخیر، نوسانات نرخ ارز، ابهام در سیاست‌های کلان اقتصادی، تغییرات نرخ بهره، و نیز حساسیت نسبت به تحولات سیاسی، عواملی بوده‌اند که سطح ریسک‌گریزی را افزایش داده‌اند. این ریسک‌ها معمولا بیش از هر چیز دارایی‌هایی را تحت‌فشار قرار می‌دهد که با ضریب بتای بالاتر عمل می‌کنند؛ یعنی همان صندوق‌های اهرمی. صندوق‌های اهرمی به دلیل استفاده از اهرم مالی یا اهرم مبتنی بر شاخص، مستعد واکنش شدیدتری نسبت به تغییرات بازار هستند، در نتیجه، در دوره‌هایی که بازار دچار عدم‌اطمینان است، این صندوق‌ها معمولا اولین ابزارهایی هستند که سرمایه‌گذاران از آنها فاصله می‌گیرند. این فاصله گرفتن به شکل کاهش تقاضا و افت قیمت بروز می‌کند و نهایتا سبب ایجاد یا تشدید حباب منفی می‌شود.
اختلاف میان قیمت و NAV
در بسیاری از بازارهای مالی، اختلاف میان قیمت معاملاتی صندوق‌ها و NAV آنها امری طبیعی است و می‌تواند مثبت یا منفی باشد، اما وقتی این اختلاف از یک حد مشخص، مثلا ۳ یا ۴درصد عبور می‌کند و به سطوح ۸ تا ۱۰درصد می‌رسد، دیگر نمی‌توان آن را در قالب نوسانات معمول بازار تفسیر کرد. در چنین شرایطی معمولا یا نیروی عرضه به شکل غیرعادی افزایش یافته، یا نیروی تقاضا دچار اختلال شده‌است. در هفته اخیر، تقریبا تمام صندوق‌های اهرمی فاصله قابل‌توجهی میان قیمت و NAV داشته‌اند. این موضوع می‌تواند بیانگر یک بی‌اعتمادی سیستمی در بازار باشد؛ به این معنا که سرمایه‌گذاران نسبت به روند آتی حتی شاخص‌کل نیز دیدگاه محتاطانه‌ای دارند، چه برسد به صندوق‌هایی که ممکن است نوسانات شاخص را دو برابر یا بیشتر منعکس کنند.
واکنش بازار
بازار در شرایط ریسک‌گریزی، رفتار میان‌بری دارد نه تحلیلی؛ به این معنی که در چنین دوره‌هایی، بسیاری از فعالان بازار تصمیم می‌گیرند با ساده‌سازی شرایط، از دارایی‌های پرریسک فاصله بگیرند. در این فضا، حتی اگر یک صندوق خاص عملکرد خوبی داشته باشد، این عملکرد به‌تنهایی نمی‌تواند جریان سرمایه را به سمت آن سوق دهد. بازار در شرایط ریسک‌گریزی به داده‌های کلی واکنش نشان می‌دهد، نه به‌عملکرد نقطه‌ای یک ابزار. در نتیجه، صندوق‌های اهرمی در هفته اخیر اسیر همان موج کلی احتیاط و ترس بازار شده‌اند و به‌رغم برخی بازدهی‌های مثبت، نتوانسته‌اند اعتماد سرمایه‌گذاران را جلب کنند.
فرصت یا تهدید؟
وجود حباب منفی ممکن است در نگاه اول نشانه‌ای منفی برای بازار باشد، اما برای برخی معامله‌گران حرفه‌ای می‌تواند به‌عنوان فرصتی برای آربیتراژ یا خرید در تخفیف به‌حساب آید. اگر در هفته‌های آینده سیگنال‌هایی مبنی‌بر بازگشت روند صعودی شاخص‌ها، کاهش ریسک‌های سیاسی یا تقویت ارزش معاملات دیده شود، احتمالا حباب منفی به‌تدریج کاهش خواهد یافت و کسانی که در این دوره خرید انجام داده‌اند، ممکن است از بازگشت قیمت‌ها به NAV منتفع شوند، اما اگر شرایط فعلی تعمیق شود و ریسک‌گریزی تداوم یابد، احتمال آن نیز وجود دارد که حباب منفی حتی بیشتر شود و صندوق‌ها در محدوده تخفیف بیشتری معامله شوند. بنابراین، فرصت‌های موجود در این شرایط تنها برای کسانی مناسب است که درک دقیقی از ریسک داشته باشند و افق سرمایه‌گذاری میان‌مدت یا بلندمدت را مدنظر قرار دهند. در غیر‌این صورت، خرید در چنین شرایطی ممکن است با زیان همراه شود.
اهمیت جریان نقدینگی برای بازگشت قیمت‌ها
بازار سهام در نهایت تابعی از ورود و خروج نقدینگی است. هیچ بازاری بدون جریان ورودی قدرتمند نمی‌تواند روند پایدار صعودی شکل دهد. بررسی وضعیت صندوق‌های اهرمی در هفته اخیر نشان می‌دهد که جریان نقدینگی به این بخش تقریبا محدود یا در برخی روزها حتی منفی بوده‌است. همین مساله باعث شده حباب منفی به‌سرعت رفع نشود و در برخی موارد حتی افزایش یابد. به عبارت دیگر، برای کاهش حباب منفی تنها کافی نیست که صندوق‌ها عملکرد خوبی داشته باشند؛ بلکه باید سرمایه‌گذاران برای خرید واحدهای جدید تمایل داشته باشند. تا زمانی‌که این تمایل ضعیف باشد، فاصله میان NAV و قیمت ادامه خواهد داشت.
انعکاس بازار در صندوق‌های اهرمی
وضعیت صندوق‌های اهرمی در هفته اخیر را می‌توان نوعی آینه دقیق از احساسات و انتظارات غالب بازار سرمایه دانست. اینکه تقریبا تمامی صندوق‌های فعال در این حوزه با حباب منفی معامله شده‌اند، آن هم در شرایطی که برخی از آنها بازده مثبت داشته‌اند، پیام روشنی برای تحلیلگران و سیاستگذاران دارد؛ سرمایه‌گذاران نسبت به مسیر کوتاه‌مدت بازار، محتاط و بعضا بدبین هستند. حباب منفی گسترده، حجم معاملات محدود، فاصله معنادار قیمت و NAV، و واکنش اندک بازار به بازدهی‌های مثبت، همگی نشان‌دهنده آن است که بازار در مرحله‌ای از ترس، بی‌اعتمادی و تردید قرار دارد، بنابراین تا زمانی‌که متغیرهای کلان بهبود نیافته و جریان نقدینگی تقویت نشود، احتمال ادامه این وضعیت وجود دارد. با این حال، برای فعالان حرفه‌ای بازار، این دوره می‌تواند فرصت‌هایی فراهم کند؛ فرصت‌هایی که تنها در صورت مدیریت صحیح ریسک و درک رفتار آینده بازار قابل‌استفاده است. مهم‌ترین نکته در چنین شرایطی، تحلیل دقیق داده‌ها، دوری از تصمیم‌های هیجانی، و توجه به نشانه‌های بازگشت اعتماد به بازار است.
