ریسک‌های خارج از کنترل شرکت‌ها
رکود تورمی؛ اقتصاد زیر تیغ دو لبه
اقتصاد ایران گرفتار رکود تورمی مزمن است؛ وضعیتی که در آن قیمت‌ها پیوسته افزایش می‌یابند، اما تولید واقعی راکد مانده یا حتی عقب‌نشینی می‌کند. افزایش هزینه مواد اولیه، نرخ بهره بالا و سیاست‌های ارزی چندگانه، فشار بر بنگاه‌های تولیدی را تشدید کردند. تابستان گذشته، قطع برق در صنایع کلیدی مانند فولاد، سیمان و پتروشیمی، بخش عمده‌ای از ظرفیت تولید کشور را فلج کرد؛ این رویداد نه تنها عملکرد واقعی شرکت‌ها را مختل کرد، بلکه سایه‌ای بر انتظارات بازار سهام انداخت. نتیجه آن، رشد سود اسمی اما کاهش سود واقعی پس از تعدیل تورم بود و این شکاف، یکی از دلایل اصلی عدم واکنش بورس به تورم افسارگسیخته به شمار می‌رود.
در این میان بورس تهران زیر بار سنگین ریسک‌های سیستماتیک قرار گرفته است؛ ریسک‌هایی که خارج از کنترل شرکت‌ها و سرمایه‌گذاران قرار دارند. از احتمال تشدید تنش‌های بین‌المللی و ژئوپلیتیک منطقه‌ای گرفته تا بازگشت تحریم‌ها و فعال‌سازی مکانیسم اسنپ‌بک، این عوامل برون‌زا نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران را افزایش دادند. در چنین فضایی، حتی با رشد درآمد اسمی شرکت‌ها، ارزش فعلی سهام کاهش می‌یابد؛ زیرا ریسک سیستماتیک بالاتر، سرمایه‌گذاران را به مطالبه نرخ تنزیل بیشتری وادار می‌کند. به عبارت ساده‌تر، ریسک بیشتر به معنای ارزش کمتر است.
علاوه بر تهدیدهای کلان، ساختار داخلی بازار سرمایه خود به منبع ریسک تبدیل شده است. دامنه نوسان محدود، توقف‌های مکرر نمادها، دخالت‌های روزانه در معاملات و سیاستگذاری‌های لحظه‌ای، همه نشانه‌های «اقتصاد دستوری» در پوسته‌ای از بازار آزاد هستند. دامنه نوسان که برای کنترل هیجان طراحی شده، در عمل به مانعی برای نقدشوندگی و کشف قیمت واقعی تبدیل شده است. این محدودیت، توانایی بازار برای اصلاح طبیعی را از بین برده و سرمایه‌گذاران را در بحران‌ها با صف‌های فروش و قفل نقدینگی روبه‌رو می‌کند. بورس تهران در واقع آینه‌ای از اقتصاد دستوری ایران است.
نرخ تنزیل و فرسایش ارزش سهام
با توجه به بازده اوراق دولتی در محدوده ۳۰ تا ۳۵ درصد، سود بانکی حدود ۲۵ درصد و تورم ۴۵ درصدی، نرخ تنزیل معقول فعلی میان ۳۶ تا ۴۰ درصد برآورد می‌شود. در مدل‌های ارزش‌گذاری، افزایش نرخ تنزیل به معنای کاهش ارزش فعلی سودهای آتی است؛ بنابراین، حتی اگر سود اسمی شرکت‌ها رشد کند، ارزش ذاتی آنها تحت تاثیر ریسک بالا و تورم واقعی‌تر کاهش می‌یابد. به بیان دیگر، نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار ایرانی اکنون از میانگین تاریخی خود فراتر رفته است.
فرار سرمایه و رشد بازارهای موازی
هنگامی که بازده واقعی در بازار سرمایه منفی می‌شود، سرمایه‌های سرگردان به سرعت به بازارهای غیر مولد مانند طلا، خودرو و رمزارزها روی می‌آورند؛ جایی که بازده اسمی بالاتر به نظر می‌رسد و ریسک، هرچند زیاد، ملموس‌تر است. این جابه‌جایی نقدینگی، هم نتیجه و علت ضعف ساختاری بازار سرمایه است؛ بازاری که در برابر تورم تاب‌آوری ندارد و در مقابل دخالت سیاستگذاران، بی‌دفاع مانده است. بنابراین بورس تهران در شرایط فعلی نه تنها آینه اقتصاد ایران، بلکه تصویری روشن از بحران سیاستگذاری دستوری است. ترکیب تورم بالا، نرخ تنزیل سنگین، ریسک‌های ژئوپلیتیک و تصمیم‌های متغیر نهادهای ناظر، بازار را به عرصه مبهم و غیرقابل پیش‌بینی تبدیل کرده است.
در چنین شرایطی، سرمایه‌گذاری در بورس بیش از یک انتخاب اقتصادی، حرکتی در مه متراکم ریسک و نااطمینانی است؛ جایی که منطق سرمایه‌گذاری زیر سایه سیاست فرو می‌رود.
* پژوهشگر اقتصادی
